华宝基金季鹏:A股消费龙头估值合理

来源:中国经济网时间:2020-05-20 09:32:21

今年以来,尽管A股市场波动剧烈,但科技股仍然走势强劲,而且从2019年年报及2020年一季报看,不少科技股的业绩增速迅猛,这无疑增加了投资者的做多热情。抛开表面看本质,华宝基金基金经理季鹏认为,去年的低基数并非科技股业绩大增的主要原因,其他因素还包括行业提前备货的特性以及受益于5G加速和逆周期调节下的行业供需紧平衡。展望下半年,在国外疫情已见顶回落和陆续复工的背景下,消费电子、半导体等领域的中长期成长趋势不会改变。

对于上涨过后的科技股投资机会,季鹏表示,尽管当前科技行业绝对估值水平不低,但考虑到电子和通信行业成长性较高,且业绩增速与PE估值相匹配,所以从PEG估值角度看,电子及通信行业仍处于合理估值水平。

谈及新能源汽车行业的发展,季鹏认为,中长期发展趋势不会改变,但无论新老车企都面临技术和成本的进一步比拼,行业整体规模在快速增长的过程中,企业也将进一步洗牌。从议价能力看,我国电池材料和锂电设备的细分龙头公司的议价能力较强。

在今年的上涨行情中,消费行业中的食品饮料无疑是最大的明星,然而大多数投资者却畏惧不断上涨的股价而错失良机。季鹏研究发现,虽然国内食品饮料龙头公司比国外同类公司的估值稍高,但ROE增速也较国外公司具有明显优势,动态看,在业绩确定的情况下估值依然不高,随着疫情逐渐缓和、需求逐渐恢复,全年有望逐季改善。另外,投资者也可以从细分领域不同的护城河逻辑中,寻找优势更加明显的龙头公司予以长期关注。

以下为问答实录:

问:今年以来,全球资本市场都处于极度波动状态,此外无论是美股的纳斯达克市场,还是A股的创业板和中小板,都似乎比主板市场走势要强劲。国内的新基建为科技成长股带来了良好的预期,据您观察,目前的估值状态整体处于什么水平?科技行业中还有没有估值洼地存在?未来增长空间更大的领域在哪方面?

季鹏:当前A股整体估值历史分位处于较低水平。其中除创业板估值略贵以外,其他主要指数PE估值分位均较低。横向对比来看,A股估值也处于全球较低水平。科技行业中,电子和通信估值相对偏低。需要注意的是,当前科技行业绝对估值水平不低,但考虑到电子和通信行业成长性较高,且业绩增速与PE估值相对匹配,从PEG估值角度看电子及通信行业仍处于合理估值水平,特别是龙头企业估值不能说很贵。中长期来看,随着新基建推进、5G建设提速,5G产业链及其相关领域如IDC有望持续受益。同时在国产替代加速的背景下,消费电子、半导体等电子细分方向有望迎来突破,此外需要特别强调的是,全球目前处于流动性季度宽松的背景下,所以也直接推动了估值水平的抬升。

问:从已经发布的2019年报和2020年一季报看,诸如通信、半导体等诸多科技行业的业绩增速都非常亮眼,这是否是前一年的基数较低造成的?在疫情影响下,目前国外商业活动的复工率依然不高,加上对国内造成的影响,二季度或三季度业绩是否有大幅下行的可能?

季鹏:对于科技行业超预期的增速,低基数应该并非主要原因(例如半导体产业去年基数并不低),或主要源于半导体、消费电子等产业通常提前一个季度下达订单,即2020Q1的订单多在2019Q4下达,因此Q1未完全反映疫情对当季订单的影响。另一方面,元器件等行业的供需紧平衡或受益于5G基站建设加速推进,逆周期调节对5G、IDC等产业链的拉动作用明显。展望二三季度,疫情在欧美的扩散目前已见顶回落,主要经济体复工加速。对于消费电子和半导体等领域,疫情或短暂影响供应链和订单的交付节奏,但不改行业中长期成长趋势;同时国内产业链也将进一步迎来国产替代机遇。

3、问:新能源汽车产业链是一个好的投资方向吗?哪些细分领域您觉得性价比更高?或者在特斯拉国产化以及压低成本的趋势下,国内哪些细分领域还能拥有较强的议价能力和毛利?

季鹏:电动车中长期趋势明确,看好长期投资价值。具体来看:1)国内电动车:补贴退坡、疫情影响,短期存压,但作为战略性新兴产业,中长期向上趋势不变。海外电动车:关注特斯拉产销和欧洲电动化,海外疫情短期影响节奏,中长期变革趋势不变,特别是特斯拉汽车的销售大幅提升和价格下降,对整个汽车行业都产生了革命性的影响,无论是传统车企还是新能源汽车生产企业都必须面临技术和成本的进一步比拼,行业整体规模在快速增长的过程中,企业将进一步洗牌。2)电动化供应链:全球视角看,中国电动化供应链最完善,龙头具备全球竞争力。短期受疫情影响,中长期仍在加速全球配套的上行通道,是全球优质制造资产。

议价能力方面,目前来看,电池材料和锂电设备的细分龙头议价能力较强。投资主线上,特斯拉产业链是最好的投资主线。

问:消费行业,尤其以当中的食品饮料、家电为主,在目前估值下,您觉得这些消费龙头公司的投资价值如何?

季鹏:首先,当前估值反映了国内消费龙头较高的相对景气度和业绩增长的确定性,目前仍具有较大配置价值。例如食品饮料行业龙头收入以内需为主,疫情之下行业需求相对刚性,Q1业绩仍较为坚挺,随着疫情逐渐缓和、需求逐渐恢复,全年有望逐季改善。

其次,将A股消费龙头估值与美股消费龙头对比来看,A股龙头估值有良好业绩支撑,相对不高。我们从PE-G及PB-ROE两大视角展开。1)食品饮料:PE-G角度:贵州茅台、青岛啤酒等PE均高于美股饮料龙头,五粮液、泸州老窖等PE与美股龙头相近。但业绩增速上,A股白酒龙头具有优势,高增速支撑了高PE。PB-ROE角度:大部分A股饮料龙头ROE在20%以上,PB约5-10倍,PB与ROE均处于美股中间水平。2)家电:PE-G角度:格力、美的、海尔PE整体低于美股龙头,但美股家电龙头体量远小于A股。业绩增速来看,A股龙头业绩增速处于中等水平。PB-ROE角度:A股家电龙头PB与美股相近,但A股龙头ROE多在20%以上,美股龙头多在15%以下,A股龙头ROE优势明显。因此整体看A股龙头估值有良好业绩支撑,相对并不高。

综上所述,无论从行业相对景气度还是业绩增长的确定性来看,当前国内消费龙头的估值都较为合理,即使估值相比之前有所提高,但是核心仍在投资者价值风格的转变对估值的改变,长线资金大量涌入,长期配置价值较高。

问:在公布一季报后,市场对于消费行业似乎也出现了分化,如白酒龙头股价走势依然坚挺,但更多的如奶类、食品类公司股价却出现了一些回调,您如何看待消费行业的这种分化,对投资者来说,这种分化又带来了哪些机会?

季鹏:盈利决定市场结构表现。例如白酒行业因消费场景受限等外部影响,增速有所回落,但依然保持正增长,其中高端酒表现整体优于低端酒,显示出行业头部品牌的抗风险能力和相对刚性的需求,映射至市场,白酒龙头表现强势。再如乳制品受疫情影响需求,短期促销力度加大,业绩承压。中期来看,白酒及大众品(包括奶类、食品类等)行业属于典型的“内需”方向,需求相对刚性,随着疫情逐渐缓和、需求逐渐恢复,全年有望逐季改善。

问:您觉得在消费行业的细分领域里,哪些公司是属于有护城河的公司,除已经非常明显的家电和白酒外,其他一些小众方面能否介绍一下?

季鹏:消费行业除家电和白酒外,零售、乳制品、调味品及农牧业均具有一定护城河。具体看:

零售行业:规模是零售重要的护城河。具体指标上,毛利坪效持续提升的公司拥有更宽阔的护城河。

乳制品:护城河来自高效的成本管控、日渐增强的定价权。

调味品:护城河来自规模成本优势+用户置换成本。

农业:技术优势及专业化管理为行业护城河。1)养殖和饲料企业。通过技术及专业化管理形成成本优势,奠定长期成长基础;2)种子和疫苗企业。依靠研发能力及专业化营销,通过新品推出实现市场份额提升。

问:从一季度社保的持股信息看,大金融行业还是比较受青睐,从估值和分红的角度看,一些公司确实比较值得持有,但在股价弹性上好像并不理想,您怎么看这个行业的投资价值?如果在分红率和股价表现上出现不匹配的情况,您如何在操作中进行取舍?

季鹏:关于一季度股价弹性,一方面大金融板块由于市值较大,本身股价弹性较小;另一方面,对银行业而言,经济下行压力叠加政策引导金融让利实体,市场对银行基本面两大核心矛盾资产端“质、价”压力存在担忧。对于地产行业,“房住不炒”的总基调下,政策未出现较大松动,市场表现弹性较小。房地产企业的龙头规模和盈利都很高,但是估值主要受政策压制。

但中长期,大金融仍具有较高配置价值,建议作为底仓配置:1)银行实际资产端受影响有限,从一年期维度看,“质、价”对盈利影响都相对有限;2)房企一季度业绩表现未明显低于预期,且当前海外疫情持续、国内需求尚未完全恢复,稳需求的必要性增强,地产企稳的预期逐渐强化。

问:医药行业在过去几年一直备受关注,资金也持续往创新药这类符合未来发展趋势的方向集中,加之本次疫情的影响,该行业更是受到众多资金的布局,您如何看该行业的投资机会?其中哪些方面是您比较关注的?

季鹏:一季度疫情对医药企业的生产和终端需求均产生一定影响,但创新药、原料药、医疗器械板块仍保持增长态势。整体来看,2018年国家医保局成立及集中采购等系列药政改革措施落地,触发新一轮行业迭代。经过两年剧变,赛道更迭基本结束,新的潜力方向已初步确立。下一个三至五年中,建议以这些优质赛道为侧重,挖掘其中优质企业的成长价值:

1)创新药及其配套产业链。当前部分国内先行企业的国产创新药已逐步进入收获期,而CMO、CRO等配套产品链,有望受益创新药产业大潮;2)以特色原料药、制剂出口等为代表的医药先进制造。依托资源禀赋优势和过去三十年的技术积淀,无论是在国内市场还是在全球市场,中国企业面临着巨大的机遇;3)医疗器械。看好体外诊断、消化内镜和耗材、骨科耗材等领域国内优质企业的技术突破和进口替代;4)药店和服务。上市龙头仍具备良好的内生增长动力和外延扩张空间,有望在未来较长周期中维持较快增长状态。

基金经理介绍:

季鹏,CFA、FRM。华宝基金基金经理、首席策略分析师、国内投资部总经理助理。14年投资研究经验,对宏观、策略、行业有着丰富的研究经验,过往投资经验丰富,管理着华宝宝康灵活配置混合基金(240002)、华宝第三产业混合基金(004481)。(记者 康博)

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